當下中國經濟，穩增長還能靠投資嗎
2021 年年底，中央經濟工作會議提出三重壓力、定調穩增長以來，中國學界各種建議頗多，大部分仍然是建議“穩投資”。
比如余永定先生認為：
維持一定的基礎設施投資增速是實現經濟增長目標的重要手段； 中國的基礎設施投資基本上可以由政府控制； 在經濟持續下行、預期不振的情況下，推動經濟增長職能主要依靠基礎設施投資； 基礎設施絕不限于“鐵公機”這樣的老基建，還包含著新基建以及一系列軟性公共產品的提供； 基礎設施的可控性來源于中國的制度優勢，是其他國家想學而不得的優勢，放棄這種優勢無異于自廢武功等。
李揚先生也發表文章力挺擴大投資穩增長，認為“我們必須清楚，中國的經濟增長，過去、現在以及未來相當長時期，都是投資驅動型的?！?
后基建時代，穩增長真的還能靠投資嗎？
一、投資貢獻下降，穩投資不可持續
2020 年面對新冠肺炎疫情的沖擊，中國政府主要靠擴大投資來穩增長，中國面臨巨大的需求收縮壓力。2020 年人為擴大投資的結果是，當年投資對經濟貢獻迅速擴大到 80% 以上，2021 年投資對中國經濟的貢獻卻下滑到 20% 以下，四季度投資對經濟增長貢獻為負。
2009 年中國曾經靠擴大投資穩增長，結果是 2010 年之后連續 10 年的經濟增速下行。2020 年靠人為擴大投資穩增長的結果在 2021年下半年已經顯現，靠擴大投資穩增長缺乏可持續性，且留下地方政府債務問題、房地產問題、大部分特色小鎮空城等諸多隱患。
擴大投資的確曾經是我們的制度優勢，但是在消費占 GDP 超過 2/3 的歷史新階段，如果我們只擅長擴大投資，只擅長以“報項目、審批項目、上項目”為主的投資驅動體制，不重視、不擅長、不情愿去擴大消費，那么曾經的制度優勢，在未來的全球競爭中，就會變成我們的決策劣勢。
新基建固然很重要，但每年幾千億元、上萬億元體量，在中國每年五六十萬億元的固定資產投資規模中，實在挑不起大梁，且大數據中心、5G、軟件投資等新基建大部分并非由政府決定，而是由企業、風險投資主導的商業化項目，有其自身的發展規律。
“中國的經濟增長，過去、現在以及未來相當長時期，都是投資驅動型的?！边@顯然與事實不符?？傮w來看，中國投資已經難以像過去 10 年、20 年那樣再拉動 GDP 增長 50% 以上，投資對中國經濟增長的貢獻率在 2018 年是 43.2%，2019 年是 31.7%，2020 年是81.5%，2021 年為 13.7%。
如果剔除 2020 年新冠肺炎疫情沖擊下消費負增長、投資貢獻被動上升的特殊性，可以看到投資對中國經濟增長的貢獻明顯呈逐年下降趨勢，且每年下滑的幅度很大。過去中國經濟的確是投資驅動，但現在已經不是投資驅動，將來更不是。
二、后基建時代，投資下滑不是短期或周期性因素
2021 年下半年至今的中國經濟增速下行的確有投資下滑過快的原因。但是，造成中國投資增速下滑的主要因素是周期性和短期因素，還是長期性和結構性因素？
從歷史的角度來看，中國快速工業化和快速城鎮化的時期其實正在成為過去式，人口城鎮化速度放緩使房地產及基礎設施投資的需求都大幅下降。經過多年建設，國內機場、公路、鐵路的供給相對完善，中國實際上已經進入了后基建時代。
后基建時代，從基建項目上看，各地并沒有大量的投資需求；從中央和地方財政上講，存在巨大的債務壓力。這種情況下基礎設施投資增速的下滑，恐怕是不以人的意志為轉移的一個歷史規律。
后基建時代的中國，如果再繼續人為擴張投資，可能既形不成生產能力，也形不成真正的公共服務能力，而且還會造成巨大的人力、物力、財力浪費。
中國的房地產投資 2021 年下半年也出現了收縮，其原因大部分是中長期因素，比如人口城鎮化速度放緩、居民收入增長速度下滑、房地產金融去杠桿、投機和投資性購房需求減少等。從房價來看，全國 70 個大中城市房價有 1/3 的絕對價格在下跌過程中，剩下的 2/3 成交量也出現了明顯的萎縮。更值得重視的是，2021 年北京、杭州、廣州等很多城市出現了大比例土地流拍，預示著近兩年的房地產開發投資增速可能要大幅度下滑。
這不僅僅是短期債務問題的影響，而是一個地產黃金時代的結束。
受多種因素影響，甚至連企業的廠房設備投資增速也從前些年的兩位數開始大幅回落。
2022 年年初，復旦大學經濟學院院長張軍在接受網易研究局的采訪中講道：“后基建時代的經濟跟基建時代的經濟是不一樣的，增長的來源不一樣，增速也不一樣，商業周期也不一樣，政府的角色肯定也不一樣?！?
2020 年 3 月疫情嚴重時，張軍院長還是支持靠投資來穩增長的，認為消費是內生變量，為什么兩年以后，張軍院長對投資驅動的觀點有如此大的變化？
答案來自實踐調研。
張軍院長說：“我最近聽一些沿海發達地區的政府官員說，這幾年要預判未來的經濟增速，普遍有一個很困惑的地方，因為基建投資無論如何都上不去了，所以從支出方，特別是從基建投資規模角度來測算 GDP 增速，實在沒有可能不放緩。有些超大城市，不僅基礎設施投資，連產業規劃項目和舊區拆遷改造的高峰期都過去了，能夠安排的投資和大型項目已經不多?！?
張軍老師了解到的情況是一個普遍現象，這與我們調研的情況基本一致：各地方普遍反映，有穩定市場回報的基建項目越來越少，尤其是前幾年推行 PPP 方式對地方的可行項目進行了相當深入的梳理和挖掘之后，即便有財力支持，在較短時間內提供大量的可用于基建投資的項目也已經不像以前那樣容易，很多地方政府挖空心思研究項目、編項目，其實是“巧婦難為無米之炊”。
張軍院長和我們的一線調研結果很清楚地解釋了基建投資下滑的本質原因。2021 年中央實際上對投資有 3 萬多億元的專項債安排，但是地方沒有那么多項目，怎么搞投資驅動？
總之，投資很重要，但如果無視經濟發展新階段的客觀規律而永久擴張，則必然受到經濟規律的懲罰。
三、穩消費還是穩投資的認知差異
面對經濟增速的下行壓力，中國經濟決策部門習慣性地把“穩投資”作為首選；而同樣面對疫情對經濟增長的沖擊，美國、日本以及歐洲一些國家卻不約而同地選擇了向中低收入者發錢這樣的“穩消費”政策。
面對經濟增速下行，相對于穩消費，中國政府為什么更傾向于穩投資？
首先，從決策觀念上，中國的一些決策部門和執行部門長期以來已經形成了一套約定俗成的觀念，認為只有形成投資項目才看得見、摸得著。穩投資既方便考核，又體現政績；既形成短期需求，又形成長期供給。
其次，由于中國長期以來大部分逆向調節的決策機制和機構設置都是圍繞投資展開的，因而形成了從上到下的一整套決策和執行機制，比如從中央決策部門到國家發改委的發展戰略和規劃司、固定資產投資司、基礎設施發展司、財政部預算司、經濟建設司，到地方的經濟部門和專業干部團隊，有一套成熟的圍繞選項目、報項目、審批項目的決策機制和執行團隊。
在這樣的決策觀念和決策體制下，以投資項目為核心的穩增長計劃，不但在中央層面決策毫無障礙、容易通過，而且也能夠獲得實施的機制和財力保證。
正因為如此，每年數萬億元的預算內資金、地方專項債、各級地方土地財政資金主要用來支持擴大投資。
假定有這樣一個提案：發行 6 萬億元的特別國債，用來給 6 億月收入只有 1000 元的中低收入者發錢或發消費券，平均每人 1 萬元，三口之 家 3 萬元，五口之家 5 萬元，用來刺激消費、穩增長。
這在決策層面，顯然觀念沖擊太大，不符合傳統決策觀念；在執行層面，發改委、財政部似乎也沒有類似消費司、居民收入促進司這樣的執行機構。
歷史上，在計劃經濟體制下，我們曾經長期重視重工業而忽視輕工業，造成生活資料短缺、經濟增長結構嚴重失衡。如今，我們又受陳舊觀念、體制慣性和決策慣性的影響，在走過投資驅動的特定階段后想繼續依賴房地產和基建投資來穩增長。
這不但難以達到預期的效果，而且還有可能加大增長動力結構的失衡，降低財政資金的使用效率，弱化經濟增長的可持續性。
在消費對經濟增長的貢獻已經超過 65%、基礎設施相對完備的背景下，只有靠最終消費拉動的經濟增長，才是真正可持續的增長。
然而，很多中國學者卻認為把資金發給消費者并不能帶來持續的正向影響，要么沉淀、“打水漂”，要么一次性消費完，人為刺激消費是“無水之源、無本之木”，而且其影響和效應不好考核。
這種觀念顯然是錯誤的，在新的發展階段，那些既形不成最終消費，又形不成現實供給，而是挖空心思編造出來的投資項目，才是所謂的“無源之水、無本之木”。
資金進入居民手中形成最終消費不但不是“打水漂”，而且是“乘數效應”的開始：在那個大家都熟悉的“蕭條的小鎮”案例中，一個旅人拿 100 塊錢去旅館住宿，店主把賺來的 100 塊錢給了屠夫買豬肉，屠夫把賺來的 100 塊錢用來理發，理發師又把這 100 塊錢買了衣服……蕭條的小鎮復活了。
由此可見，消費復蘇才能帶動經濟的可持續增長。
四、如何穩消費 ？
消費不完全是經濟內生變量，而是與投資一樣，是可以通過政策手段和經濟杠桿來影響的。從傳導機制上看，促進消費復蘇的辦法有很多，可以從增加居民收入、推動地方政府考核機制轉變、降低居民儲蓄率、推動股市“慢?！薄伴L?！?、穩定老消費、刺激新消費等多方面入手。
考慮到消費與城鄉居民可支配收入正相關，應該在各地地方政府的政績指標中將居民收入增長、社會消費品零售總額、調查失業率等與收入、消費、就業相關的指標排在最優先的位置，并提高考核權重。這是體現新時期經濟增長結構特點、推動高質量發展的應有之義。
穩就業是提高居民收入的最重要途徑，因此應該把穩就業、創造就業機會、支持創業作為提高居民收入的最重要的長期政策。
考慮到中低收入人群的邊際消費傾向較高，不應該簡單否定各地發放消費券的做法，而應該由中央財政統一給全國中低消費者發放消費券或消費補貼。
股市的“慢?！薄伴L?！币材茉黾又械仁杖肴后w的財產性收入，因而對提高居民消費能力有較大的促進作用。值得警惕的是，快速上漲的“瘋?！辈坏珶o助于消費增長，而且一旦崩盤會產生“負財富效應”打擊消費。因此，維護資本市場的健康穩定發展，對于持續擴大消費也具有十分重要的意義。
近幾年中小企業和個體經營收入增速下降明顯，因此針對中小企業和個體工商戶的減稅降費政策，對于提高個體經營收入有十分重要的意義。
社會保障和收入預期是影響居民消費傾向的重要因素，因而為了提高居民消費傾向，應該繼續建立健全各項社會保障機制，引導預期。
正常情況下，利率的變化與消費負相關，利率越高，越有利于提高儲蓄傾向，降低消費傾向；利率越低，越有利于降低儲蓄傾向，提高消費傾向。因此，降息一直是各國為了穩定消費所使用的常規政策。面對疫情的沖擊，中國的降息幅度遠遠小于歐美，即使 2021年中央經濟工作會議定調穩增長之后，降息力度也遠遠不夠。
由于儲蓄利率偏高，中國在居民收入增速持續下滑的情況下，家庭儲蓄還在以兩位數的速度增長。
儲蓄傾向的提高，就意味著居民消費傾向的降低?？梢钥紤]大幅降息，必要的情況下降息到零利率，這樣才能大幅降低居民儲蓄傾向，提高邊際消費傾向。
從不同類型的消費傳導機制來看，要區分老消費和新消費的不同消費彈性。由于老消費的需求剛性大、需求彈性較低，因此老消費的恢復重在增加居民收入、降息等宏觀政策，以及疫情后人員、商品正常流動。
而以智能手機、新能源汽車等為代表的新消費，不僅符合未來經濟結構升級的方向，而且需求彈性大、消費乘數效應大，應該是擴張消費的重點。
五、后基建時代如何穩投資 ？
當然，投資對中國經濟的長遠發展和短期穩增長很重要。在不脫離實際需求和政府財力的前提下，無論是傳統基建、城市地下管網建設，還是數字新基建等，都有一定的發展空間。
然而，后基建時代穩投資必然以企業和市場化投資為主，其具體方法應該與基建時代有所不同，對此復旦大學張軍院長的觀點值得重視：
在基建投資高峰已經過去的時代，政府需要從過去促進經濟增長的做法中超脫出來，至少很多做法上要改變。 如果不再可能依賴大規模的基建投資來推動 GDP 增長，包辦式政府就不再是增長的保障，政府的角色應該轉變為市場和市場主體的維護者。 政府的主要工作就應該是保障創新和使創業活動變得更容易更自由，不能再像過去那樣，由政府來規劃和遴選大項目落地，然后通過配套項目和資金，形成當年 GDP 的增長。
國務院發展中心原巡視員魏加寧也認為：“投資要靠改革，不能靠刺激?！边@不僅與張軍院長的看法有相似之處，而且與我的新供給經濟學主張相吻合：投資還是靠企業市場主體，政府穩投資的發力點應該是深化“放管服”和營商環境改革、大力減稅降費、全面放松供給約束。
決策觀念和執行體制改變并非朝夕之間的事，不論是大體量的消費補貼，還是大幅度降息等措施穩增長，都需要解放思想、轉變決策觀念。
盡快把政策資源和重點全面轉到穩消費的有效措施上來，適當擴張投資也是應有之義。只有消費、投資增速同時良性恢復，才能助力內需全面擴張，形成國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局，讓中國經濟行穩致遠。
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